台股今年 3 月之后随全球股市上演大惊奇，不仅收复了疫情股灾之前的所有跌幅，8、9 月更是连续 2 次短暂攻破 13,000 点，仿佛肆虐全球的肺炎股灾未曾发生过一般，然而台股的强势有一大半是建立在台积电身上，另一半则是疫情受惠股（涵盖电子、传产）及中美贸易战转单股，这些股业绩动辄年增双位数或 50% 以上，上涨是扎扎实实的反应业绩，不过扣除这三大板块，很多的股不仅未跟上大盘脚步，甚至在指数于万二到万三高基期震荡时，还出现向下破底的走势，其中就包括投资人耳熟能详的老字号蘋概股们。
（作者提醒：本文提供资讯仅供参考，并无任何推介买卖之意，投资人应自行承担交易风险。）
从外资宠儿变弃儿
2011 年苹果的 iPhone 及 iPad 开始侵蚀到传统笔电市场，一时之间笔电上下游供应链风声鹤唳，从零组件厂、组装代工厂到品牌厂，无不遭到外资机构无情的抛售，这些公司的业绩也如法人预期，在接下来的日子里遭遇到失落的 10 年，直到这次疫情带动笔电换机潮才咸鱼翻身，而笔电概念股的影响力则在同一时间被苹果概念股取代，不少中小型企业因成功挤身苹果供应链，股价被外资追捧，业绩也在接下来 5 年内随着苹果产品出货量一起爆发，并从市值数十亿元、百亿元的公司，变身成规模千亿元的企业，然而派对总有结束的一天，随着市场竞争日益激烈，第一批蘋概股逐渐从外资宠儿变弃儿。
苹果策略转向
虽然贩售 iPhone 一直到目前都还是苹果最大的收入来源，不过 iPhone 销售量早在 2015 年就已见顶，从 2011~2018 年苹果公布的 iPhone 出货量来看，2011~2015 年一直都保持增涨态势，但从 2015 年开始，销量已连续 4 年停滞不前，到 2018 年底苹果干脆不再公布 iPhone 销售量（可能怕数字太尴尬），也就是说，苹果如果要提高获利只能从三个方向下手，第一是调高 iPhone 售价（近 2 年越卖越贵的 iPhone），第二则是降低硬件销售比重，提升服务比重（云端订阅、娱乐服务订阅等），根据苹果发布的 2020 会计年度第三季财报来看，服务营收已拉升到 22%，最后一个则是想办法降低生产成本，方法就是不断培养第二或第三供应商，并让这几间供应商之间互相杀价，近 2 年更开始扶持中国供应商，立讯、蓝思、舜宇这些非台系蘋概股崛起，让蘋概股竞争压力越发沉重，除非能做到像台积电一般的不可取代性，不然毛利、获利只会随着时间过去逐年下滑。
（Source：财经 M 平方）
鸿海、大立光、可成表现落后大盘
鸿海、大立光、可成三间公司算是第一代蘋概股，分别代表了 iPhone 组装、iPhone 镜头及 iPhone 机壳，在 2011~2015 年这段期间，无论是业绩上或股价上，也都缴出亮眼的成绩，但这三间极具代表性的蘋概股，从 2018 年开始就饱受“毒苹果”之害，同一时间，对岸厂商如立讯、舜宇光学崭露头角，并开始抢占以往只分配给台厂的苹果订单，今年 7 月立讯更是买下昆山纬创及江苏纬创，准备从 Airpods 代工跨足到 iPhone 代工，由于无法摆脱激烈的竞争压力，这三间公司的股价表现远远不如带领指数上涨的台积电，到 10 月初，可成已跌到 180 元之下，距离 3 月股灾最低价 173 元仅一步之遥，大立光更是跌破股灾最低点 3,240 元，与加权指数形成强烈对比。
可成跌破现金价值
虽然老字号蘋概股从产业及题材面来看，找不出乐观的理由，但随着股价越跌越深，讨论度反而开始增加，原因无他，这些公司过去实在太赚钱，账上累积大量资产，当股价跌破这些资产应有的价值时，问题就从蘋概股的困境，变为股价远低于账面价值是否合理？
可成出售泰州厂
今年 4 月市场就传出立讯为了跨入 iPhone 代工，正在找寻一间现成的机壳厂，眼下有两个选择，一个是和硕旗下的铠胜-KY，另一个就是可成，可成也因为这个消息，在 5 月一度涨破 240 元，而铠胜-KY 最后由母公司和硕百分之百收购（之后可能与立讯在中国合资），原本传闻可能与立讯合作进军 iPhone 代工的可成，则出乎意料的将旗下占营收 40% 的泰州厂，以 14.27 亿美元的价格出售给中国厂蓝思科技，由于泰州厂几乎囊括了可成所有的 iPhone 营收，出售该厂不仅抹消了与立讯合作跨入 iPhone 的可能性，更让可成从 iPhone 概念股中除名，消息公布后，立刻遭内外资法人抛售，短短不到 2 个月就从 206 元跌到最低 174 元。
（Source：筹码 K 线）
现金高达 1,650 亿元
现阶段可成从产业面、技术面、筹码面来看都表现不佳，不过摊开可成的 2020Q2 的资产负债表，净值高达 187.79 元，其中账上现金及约当现金 1,193 亿元，原始到期日超过 3 个月之定期存款 466 亿元（归类在短期投资──按摊销后成本衡量之金融资产），两者相加占资产总额 2,419 亿元的 68.58%，而可成的股本只有 76.16 亿元，代表现金除以股本就高达 217 元，若加上之后卖厂拿到的 14.27 亿元美元，现金除以股本可能超过 260 元，远高于目前 170~180 元的股价。
▲ Q2 现金及约当现金 1,193 亿元。（Source：可成 2020Q2 财报）
▲ Q2 超过 3 个月之定期存款 466 亿元（归类在短期投资─按摊销后成本衡量之金融资产）。（Source：可成 2020Q2 财报）
负债比 40.83%
可成目前负债比 40.83%，负债总额约 987 亿元，并无长期负债，其中属于银行借款的短期借款为 721 亿元，其余负债多数为与营业相关的应付款，出售泰州厂后，营业相关应付款还会进一步下降，如果将出售泰州厂后的账上现金 2 千亿元减掉短期借款 721 亿元，依旧高达 1,280 亿元，除以股本仍然有 168 元的价值，而可成账上不是只有现金，除了泰州厂，仍然保留了其他生产基地，且贡献目前 60% 的营收（包含 iPad、Mac、笔电等金属机壳），虽然可成 10 月 5 日股东会提出的转型计划极为空泛（笔者也觉得不知所云），法人也因为不具未来想像空间而不断抛售，但从价值与价格的角度来看，现阶段确实有用 9 元现金买进 10 元现金的味道，且卖厂后高达 2 千亿元的现金，也为后续转型需要提供有利的银弹。
（Source：可成 2020Q2 财报）
Q3 潜在汇损风险
尽管可成握有庞大现金部位，不过这些现金很大一部分都是以美元的形式放在账上，且可成一直没有用衍生性金融商品进行避险，这也代表可成很难躲过 Q3 的电子业汇损潮，无限 QE 导致的弱势美元，让美元兑台币从 6 月底的 29.5 一路攀升到 9 月底 28.92，且美元贬值速度在 10 月也未见放缓，10 月 6 日已突破 28.8 元，朝 28.7 元迈进，从 Q2 财报揭露的外币数字推估，除非公司在 7 月将美元换成台币或人民币，不然 Q3 的汇损可能高达 19 亿元之多，过去一个月可成疲弱的走势，除了售厂利空外，汇损风险也是可能的原因之一。
▲ 可成 2020Q2 外币资产、负债。（Source：笔者整理）
▲ 推估可成 2020Q3 外币资产、负债。（Source：笔者整理）
▲ 推估可成 2020Q3 汇损状况。（Source：笔者整理）
快速结论
最后整理出本文重点如下：
- 台股在万二到万三高基期震荡，老字号蘋概股却变弃婴，股价连连破底。
- iphone 销量 5 年前开始趋缓，苹果策略转向内容服务，硬件则透过扶持更多供应商，让供应商互相杀价降低成本。
- 鸿海、大立光、可成三间具代表性的蘋概股，由于无法摆脱激烈的竞争压力，表现远远落后大盘。
- 可成过去实在太赚钱，账上累积大量资产，尤其是现金资产，当股价跌破这些资产应有的价值时，问题就从蘋概股的困境，变为股价远低于账面价值是否合理？
- 可成 Q2 现金及约当现金加超过 3 个月之定期存款高达 1,650 亿元，若加上之后卖厂拿到的 14.27 亿美元，现金除以股本可能超过 260 元。
- 可成虽握有庞大现金部位，但一直没有用衍生性金融商品进行避险，除非公司在 7 月份将美元换成台币或人民币，不然 Q3 的汇损可能高达 19 亿元之多。
- 虽然可成 10 月 5 日股东会提出的转型计划极为空泛，法人也因为不具未来想像空间而不断抛售，但从价值与价格的角度来看，现阶段确实有用 9 元现金买进 10 元现金的味道。
（本文由 股市小 P 授权转载；首图来源：可成）
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